Küresel özel sermayedeki canlanma, geçen yıl hem satın alma anlaşmaları hem de
çıkışların rekor seviyedeki ikinci en yüksek değerlerine ulaşmasıyla birlikte ivme
kazanıyor. Bain & Company'nin bugün yayımlanan 17. Yıllık Küresel Özel Sermaye Raporu,
üç yıl süren göreceli durgunluğun ardından bu gelişmelerin özel sermaye için bir dönüm
noktası oluşturduğunu ve 2026 ve sonrasında devam eden bir canlanmanın zeminini
hazırladığını ifade ediyor.

Ancak Bain'in analizi, olgunlaşan özel sermaye sektörünün kritik bir dönüm noktasına
ulaştığı uyarısıyla bu iyimser mesajı yumuşatıyor. Rapora göre, özel sermaye
şirketleri, sermaye için büyük ölçüde artan rekabetin yanı sıra yüksek performans
için yoğunlaşan yatırımcı talepleriyle karşı karşıya kalırken, bir dizi inatçı
sektör zorluğuyla da mücadele etmeye devam ediyor.

Bain'in bulgularına göre, geçen yılki çıkış değerindeki sıçramaya rağmen, sınırlı
ortak (LP) yatırımcılara geri dönen nakit miktarları hayal kırıklığı yaratmaya
devam ediyor ve bu da özel sermayenin canlanmasını engelliyor. Bunun temel ölçütü
olan net varlık değerinin (NAV) yüzdesi olarak LP'lere yapılan dağıtımlar,
dört yıldır üst üste %15'in altında seyrederek rekor düzeye ulaştı. Bain'in notuna
göre, sektörün likidite tıkanıklığı, toplam değeri çarpıcı bir şekilde 3,8
trilyon dolara ulaşan ve henüz satılamamış 32 bin şirketlik bir portföyün elde
tutulmasıyla daha da belirginleşiyor. Satın alma fonları için çıkışta elde tutma
süreleri 2010-2021 yılları arasında ortalama beş ila altı yıl iken artık yaklaşık
yedi yıl civarında seyrediyor. Buna karşılık, analize göre, LP'lere yapılan
dağıtımlardaki gecikme, birçok özel sermaye şirketinin fon toplama sürecinde
karşılaştığı yavaş ve zorlu mücadelenin ana itici gücü olarak ortaya çıkıyor.

Bu yapısal sorunların zorluklarına ve süregelen ekonomik belirsizliklere rağmen,
bugünkü rapor, geçen yıl özel sermayenin (PE) bir kez daha nasıl hareketlendiğini
ve sektörün toparlanmasının, tüm zamanların en büyük satın almalarından bazılarıyla
birlikte ivme kazandığını ortaya koyuyor.

Genel ortaklar (GP'ler) arasında anlaşmaları sonuçlandırma ve 1,3 trilyon dolarlık
küresel satın alma rezervini kullanma konusunda biriken iştah, düşen faiz oranlarıyla
birlikte, anlaşma ve çıkış değerlerinde keskin bir sıçramaya ve kredi
piyasalarına güvenin geri dönmesine neden oldu. 2025 küresel satın alma anlaşma
değeri (eklemeler hariç) yıllık bazda %44 artarak 904 milyar dolara ulaştı. Electronic
Arts (EA) için yapılan 56,6 milyar dolarlık halka açık şirketin özel
şirkete dönüşümü, tüm zamanların en büyük satın alma rekorunu kırdı.

Bununla birlikte, çıkışlar da toparlandı ve küresel satın alma destekli çıkış değeri,
Macquarie'nin Aligned Data Centers'ı BlackRock'a ve yapay zeka veri işleme
kapasitesine ihtiyaç duyan bir teknoloji devleri konsorsiyumuna 40 milyar dolara
satması da dahil olmak üzere bir dizi dönüm noktası niteliğindeki çıkışın öncülüğünde,
yıllık bazda %47 artarak 717 milyar dolara ulaştı.

Hem satın alma hem de çıkış değerleri şimdiye kadarki en yüksek ikinci seviyedeydi
ve özel sermayenin zirve yılı olan 2021'deki değerlerin çok gerisinde değildi
-ve o yıl özel sermayenin şimdiye kadarki en büyük işlemlerinden bazılarına da
tanık olundu- ancak Bain'in raporu, 2025'teki toparlanmanın da belirgin şekilde
dar olduğunu belirtiyor. 10 milyar doların üzerindeki sadece 13 mega anlaşma,
küresel toplamın 274 milyar dolarını (veya %30'unu) oluşturdu ve bu anlaşmaların
11'i ABD'de yoğunlaştı.

Bain'in raporunda, özel sermaye yatırımlarının iş modelini sektörün 2010'lardaki
altın on yılına kıyasla önemli ölçüde daha karmaşık hale getiren değişen dinamikler
ayrıntılı olarak inceleniyor. 2010'lar özel sermaye oyuncularına dip seviyelerdeki
faiz oranları, istikrarlı biçimde yükselen değerleme çarpanları ve
yatırımcılara ve sermayeye kolay erişim gibi güçlü rüzgarlar sağlarken, Bain bugünün
yeni temelinin daha yüksek faiz oranları, inatla yüksek değerlemeler, daha
yavaş çıkışlar ve çok daha seçici yatırımcılar olduğunu tespit ediyor. Aynı zamanda,
önde gelen firmalar ölçek, uzmanlık, teknoloji ve yapay zeka ile profesyonelleşmiş
fon toplama yoluyla rekabet avantajları oluştururken, özel sermaye
firmalarının maliyetleri de artıyor.

Bain & Company Türkiye ortaklarından Armando Guastella, konuya ilişkin değerlendirmesinde
şunları söyledi: Türkiye, güçlü sanayi altyapısı, dayanıklı girişimcilik
ekosistemi ve Avrupa, Orta Doğu ile Orta Asya arasındaki stratejik konumu
sayesinde cazip bir pazar olmaya devam ediyor. Ancak performans çıtası önemli ölçüde
yükseldi. Yatırımcılar artık net sektör uzmanlığına, tekrarlanabilir bir
değer yaratma modeline ve güçlü operasyonel yetkinliklere sahip fonlara öncelik
veriyor. Bu yeni döngüde farklılaşma finansal mühendislikten değil, çift haneli
EBITDA büyümesini sistematik olarak sağlayabilme ve sürdürülebilir rekabet avantajı
yaratabilme kapasitesinden gelecek. Türkiye gibi pazarlarda, değerleme çarpanlarındaki
artışa dayalı getirilerden EBITDA odaklı getirilere geçiş, güçlü
operasyonel kabiliyetlere sahip yatırımcıları ödüllendirebilir.

Yeni bir çağ için yeni matematik: Bain, özel sermaye için 12 yeni 5'tir ilkesini
özetleyen bir kural ortaya koyuyor
Özel sermaye için yeni bir döngü ivme kazanırken, sermaye artırma ve getiri üretmenin
her yönünün daha zorlu olduğu bir bağlamda anlaşma yapmada bir artış yaşanırken,
Bain, sektör için sonuçlarını özetleyen ve 12 yeni 5'tir olarak adlandırdığı
bir kural ortaya koyuyor. Bu kural, Yeni dönemde, daha önce yeterli görülen
5'in yerini artık 12 almıştır anlamına geliyor.

Özel sermayenin 2010'lardaki altın on yılı boyunca, tipik anlaşma fiyatlandırması,
sermaye yapısı ve çıkış değerlerine dayanarak ve anlaşma yapıcıların o zamanki
önemli değerleme çarpanı genişlemesinden yararlandığı bir dönemde, tipik bir
özel sermaye yatırımı, ortalama beş yıllık elde tutma süreleri boyunca yatırım
yapılan sermaye üzerinden hedef 2,5 kat çarpan (MOIC) elde etmek için faiz,
vergi, amortisman ve yıpranma öncesi kazançlarda (EBITDA) yıllık sadece %5'lik
bir büyüme gerektiriyordu. Bu kazanç seviyesi ayrıca %20'lik bir iç getiri oranı
(IRR) sağlayacaktı.

Ancak günümüz ortamında, %8 ila %9 aralığındaki borçlanma maliyetleri, %30 ila %40
arasındaki kaldıraç oranları ve rekor seviyelerdeki satın alma çarpanlarıyla,
düşük kaldıraç ve çarpan genişlemesinin olmaması, değer yaratmayı daha zor hale
getiriyor. Buna karşılık, Bain, tipik anlaşmaların artık beş yıl içinde aynı
2,5 kat getiri oranını elde etmek için ortalama %10 ila %12 yıllık EBITDA büyümesi
gerektirdiğini tespit ediyor.

12 yeni 5'tirin sonuçları, çoğu özel sermaye fonunun bu değişen koşullar altında
değer yaratma planlarını önemli ölçüde geliştirmesi gerektiği anlamına geliyor.
Bain, sınırlı ortakların (LP'ler) odaklarını giderek en büyük platformlara
ve en üst düzey getiri üreten firmalara daraltmasıyla baskının yoğunlaştığını belirtiyor.
Aynı zamanda, firmaların performans üretme maliyetleri, sektör uzmanlığına,
kritik yeteneklere, teknolojiye ve yeteneğe yapılan ağır yatırım ihtiyacı
nedeniyle artarken, bu gereksinimleri karşılamak için gereken gelirler, düşen
yönetim ücretlerinin yanı sıra LP'lerin ortak yatırım iştahının artması nedeniyle
baskı altında kalıyor.

Bain'in raporu, başarılı özel sermaye oyuncularının 12 yeni 5'tir çağında herhangi
bir anlaşmadan yıllar öncesinden potansiyel anlaşma hedeflerini proaktif olarak
belirleyerek, giderek artan bir şekilde rekabet avantajını elde edeceklerini
savunuyor. Ayrıca, yeni dönemde güçlü değer yaratmayı sağlamak isteyen firmaların,
yalnızca uygulanabilir bir anlaşma durumuna değil, Bain'in tam potansiyel
durum tespiti olarak adlandırdığı ve bir portföy şirketinin performansında
önemli bir değişim sağlayabilecek gelir, operasyonel ve teknoloji unsurlarını
inceleyen yöntemle bir varlığın gerçek tam potansiyeline odaklanmaları gerektiğini
vurguluyor.

Bain & Company Türkiye Ortağı Onur Candar, Küresel özel sermaye sektörü yeni bir
yükseliş döngüsüne girerken, Türkiye pazarı uygulama safhasında ilave bir efor
gerektiriyor. Yüksek finansman maliyetleri, kur oynaklığı ve seçici yatırımcı
profili, değer yaratımının ilk günden itibaren operasyonel olarak yönlendirilmesini
zorunlu kılıyor. Bununla birlikte, Türkiye'nin güçlü uzun vadeli büyüme potansiyeli
ve iyileşen makroekonomik istikrarı, ölçekli değer yaratımı için güvenilir
bir zemin oluşturuyor. Bu bağlamda başarı, istikrarlı EBITDA büyümesine,
ihracat odaklı büyüme modellerine ve orta ölçekli şirketleri hızlı bir şekilde
kurumsallaştırma yeteneğine her zamankinden daha fazla bağlı olacak. Türkiye'de
'12 artık yeni 5'tir' yalnızca bir kural değil, yapısal bir gerçektir dedi.

İki farklı yarıdan oluşan bir yıl, mega anlaşmalar dalgasının etkisiyle özel sermayeyi
yeni bir yükselişe taşıdı
Özel sermayenin 2025'teki yükselişini ortaya koyan bugünkü rapor, yatırımcıların
geçen yıla iyimserlikle başladığını, Nisan ayında ABD yönetiminin gümrük tarifesi
açıklamalarının yol açtığı dalgalanmanın ardından hızla yeniden toparlandığını
ve işlemlerin üçüncü çeyrekten itibaren güçlü bir ivmeyle yeniden arttığını
belirtiyor. Rapora göre üçüncü çeyrek, 301 milyar dolarlık etkileyici işlem hacmiyle
özel sermaye tarihinde şimdiye kadarki en güçlü çeyrek olarak kaydedildi.

Ancak yılın anlaşma değeri rekor seviyelere yakın olsa da -ortalama açıklanan anlaşma
büyüklüğünün tüm zamanların rekoru olan 1,2 milyar dolar ile desteklenmesiyle-
satın alma anlaşmalarının sayısı yıllık bazda %6 azalarak 3.018 işleme düştü.
Mega anlaşmalar dalgası piyasayı etkiledi ve toplam anlaşma değerindeki keskin
sıçramayı tetikledi. EA için rekor kıran 56,6 milyar dolarlık halka açık şirketten
özel şirkete dönüşüm anlaşmasına ve Aligned Data Centers için 40 milyar
dolarlık anlaşmaya ek olarak, hava kiralama platformu Air Lease'in 27,5 milyar
dolarlık ve perakende eczane zinciri Walgreens Boots Alliance'ın 23,7 milyar
dolarlık satın alımları da gerçekleşti.

Ancak Bain, bu büyük rakamların, satın alma sektörünün 1,3 trilyon dolarlık kullanılmamış
sermayesine olan nispeten mütevazı etkisini de gizlediğini belirtiyor,
birçok işlemdeki öz sermayenin büyük kısmı, özel sermaye fonlarından ziyade,
özellikle devlet varlık fonları ve kurumsal alıcılar gibi dış kaynaklardan geliyor.
Rapor, bu tür satın alma dışı sermayenin geniş mevcudiyetini dikkate alarak,
işlemlere yönelen sermaye miktarının emsalsiz olduğunu ve özel sermayenin payını
azalttığını belirtiyor.

Bain, mega anlaşma eşiğinin altındaki faaliyetin, makro belirsizlikler ortamında
satın alma piyasasının durumunu daha iyi temsil ettiğini öne sürüyor. 10 milyar
doların üzerindeki işlem segmenti hariç tutulduğunda, 2025 işlem değeri yıllık
bazda %16 artarken, 5 milyar ila 10 milyar dolar aralığındaki işlemler %6, 1
milyar ila 5 milyar dolar aralığındaki işlemler ise %29 oranında büyüdü.

Kuzey Amerika, işlem değerine %80 oranında katkı sağlayarak açık ara en büyük işlem
hacmini oluşturdu, ancak 10 milyar doların üzerindeki mega işlemler toplamdan
çıkarıldığında Avrupa'nın da benzer bir katkı sağladığı görülüyor. İşlem değeri
çoğu sektörde artarken, işlem sayısının neredeyse tüm sektörlerde geride kaldığı
görülüyor.

Halka açık şirketlerin özel şirketlere dönüşümü işlemleri, piyasanın üst segmentine
hakim olmaya devam etti ve toplam işlem değeri büyümesinin yaklaşık yarısını
temsil etti, çünkü genel ortaklar (GP'ler) ve onların devlet varlık fonları ve
kurumsal yatırım ortakları, ABD'deki birleşme ve devralmalar için iyileştirilmiş
bir finansman ortamından ve şirketleri kamuoyunun gözünden uzak bir şekilde
yeniden yapılandırma fırsatından yararlandı.

Çıkışlardaki canlanma likidite tıkanıklığını hafifletti ancak daha büyük nakit akışı
sorunu devam ediyor
Geçen yıl çıkış değerlerinde görülen güçlü artış, yatırımcılara nakit geri dönüş
(likidite) sağlama beklentisi yükselen LP'lerin taleplerini karşılamak üzere yeterli
sayıda şirket satmakta zorlanan özel sermaye sektöründe kronikleşen likidite
baskısını bir ölçüde hafifletti.

İyileşen ekonomik koşullar, değişen iş gereksinimleri ve yapay zeka tarafından tetiklenen
küresel birleşme ve satın alma (M&A) patlaması, çıkışlardaki toparlanmayı
desteklemeye yardımcı oldu. Ancak Bain ayrıca, her biri 10 milyar dolardan
fazla değere sahip sadece yedi mega çıkışın, 2025'in 717 milyar dolarlık küresel
çıkış değerine 155 milyar dolar (%22) eklediğini, toplam çıkış sayısının ise
yıllık bazda %2'lik bir düşüşle 1.570'e gerilediğini ve çıkış sayısının Covid-19
pandemisinden hemen önceki seviyeyle genel olarak aynı hizada kaldığını belirtiyor.

Genel piyasada çıkış faaliyetleri daha sınırlı seyretmekle birlikte, 10 milyar doların
altındaki çıkışların toplam değeri, alıcıların, şirketlerin stratejik önceliklerine
yanıt verebilecek seçenekleri bulmak amacıyla satın alma fonu portföylerini
incelemesiyle yüzde 34 arttı. Şirket alıcılarına satış yoluyla gerçekleşen
çıkışlar yeniden önem kazandı. Bu kanaldan gerçekleşen çıkışların toplam değeri
geçen yıla göre yüzde 66 yükseldi, artış Kuzey Amerika'da yüzde 73'e, Avrupa'da
ise yüzde 82'ye ulaştı. Bu eğilime örnek olarak, ECP'nin ABD'li elektrik
üreticisi Calpine'i Constellation'a 29,4 milyar dolara satması gösterilebilir.

Fonlara arası satış kanalı ise daha zayıf seyretti ve küresel olarak %21 oranında
büyüdü, bu büyüme, Aligned Data Centers anlaşmasıyla desteklendi. Bu anlaşma
olmasaydı, Kuzey Amerika'daki fonlar arası çıkışların değeri %19 düşerdi. Avrupa'da
ise sponsorlara yapılan satışlar yıllık bazda %56 artarak dengeleyici bir
güçlü büyüme yaşandı.

Geçen yıl küresel çapta halka arzlar (IPO) çok düşük bir seviyeden %36 oranında
artış gösterdi ve IPO'lar, karmaşıklık ve makro türbülansın halka açık piyasaları
etkileme potansiyeli nedeniyle genel ortakların (GP) bu seçeneği kullanmaktan
çekinmesiyle, özel sermaye için yalnızca küçük bir çıkış yolu olmaya devam etti.
Bununla birlikte, Bain'in değerlendirmesine göre, çıkış için yeniden açılan
IPO penceresi, 2026'da bu kanalda artan bir aktivite olasılığını artırıyor.

Sektör genelinde likiditeye ilişkin endişelerin arttığı bir dönemde, ikincil piyasa
işlemleri ve devam fonu yapıları geçen yıl çıkış kanalı olarak büyümeyi sürdürdü.
İkincil piyasa işlemlerinde, fon yöneticilerinin (genel ortakların) başlattığı
ve yatırımcıların (sınırlı ortakların) başlattığı araçların işlem hacmi
geçen yıla kıyasla yüzde 41 arttı. Bir fonun, varlığın kontrolünü elinde tutmaya
devam ederken yatırımcılara sermaye iadesi yapmasına imkan veren genel ortak
öncülüğündeki devam fonu yapıları (continuation vehicles) ise daha da hızlı büyüyerek
yıllık bazda yüzde 62 artış gösterdi, bu da 2022'den bu yana yıllık yüzde
37'lik büyüme hızına işaret ediyor.

Devam fonu yapıları, toplam özel sermaye çıkış değerinin halen yüzde 10'undan daha
azını oluştursa da fon yöneticilerinin bu yapılara ilgisi artıyor: StepStone
ve Bain'in yakın tarihli bir anketine katılanların dörtte biri, son iki yılda
bir devam fonu işlemi başlattığını veya tamamladığını belirtirken, yaklaşık yüzde
40'ı önümüzdeki 12 ila 24 ay içinde bir devam fonu işlemini değerlendirmeyi
planladığını ifade etti. Katılımcıların yarısından fazlası, bir devam fonu yapısı
kurmanın temel nedenlerinden birinin likidite yaratmak olduğunu söyledi.

Bain'in değerlendirmesine göre, özel sermayenin net nakit akışı geçen yıl sınırlı
ölçüde de olsa başa baş seviyesinin üzerine çıktı. Ancak rapor, net varlık değerine
oranla yatırımcılara yapılan dağıtımlar göstergesinin 2025'te yüzde 14 seviyesinde
neredeyse değişmeden kaldığını -küresel finansal krizin yaşandığı 2008-2009
döneminden bu yana görülmeyen bir düzey- vurgulayarak, sektörün likidite
sorunlarının devam ettiğine dikkat çekiyor.

Sermaye rekabetinin daha da yoğunlaşmasıyla fon toplama faaliyetleri üst üste dört
yıldır düşüş gösteriyor
Bain'in raporuna göre, yatırımcılara yapılan dağıtımlardaki dört yıllık durgunluk,
özel sermaye fonlarının 2025 yılında da fon toplama konusunda geride kalmasının
şaşırtıcı olmadığını gösteriyor.

Özel sermaye geçen yıl genel olarak 1,3 trilyon dolar topladı. Bu rakam 2024 toplamlarıyla
yaklaşık olarak aynı ve büyük ölçüde altyapı fonlarındaki güçlü büyümeye
bağlı. Ancak sektörün en büyük kategorisi olan satın alma fonları için fon
toplama %16 düşüşle 395 milyar dolara geriledi. Bu arada, kapanan fonların toplam
sayısı sektörün tamamında %18, satın alma fonlarında ise %23 azaldı, bu da
neredeyse her fon kategorisinin etkilendiği üst üste dördüncü yıl düşüşü işaret
ediyor.

Bain, sınırlı ortakların çoğunluğunun önümüzdeki yıllarda özel sermayeye olan tahsislerini
korumayı veya artırmayı beklediğini belirtirken, yatırımcıların yaşlanan
fonlardan kendilerine geri dönen nakit olmadan yeni taahhütlerde bulunma konusunda
giderek daha fazla kısıtlandığını da kaydediyor. Bu durum, sınırlı ortakların
(LP'ler) tutarlı performans gösteren en büyük, köklü genel ortaklara (GP'ler)
yönelme eğilimini daha da güçlendiriyor ve yatırımcıların giderek daha fazla
en üst çeyrekte getiri ve tutarlı, en üst çeyrekte nakit dağıtımı aramasıyla
birlikte daha talepkar hale geliyorlar.

Bain, bu eğilimlerin, GP'lerin farklılaştırılmış ve tekrarlanabilir bir strateji
tanımlama ve ifade etme zorunluluğunu artırdığını ve bunun profesyonelleştirilmiş
yatırımcı ilişkileriyle nasıl iletildiğini dönüştürmelerini gerektirdiğini
belirtiyor.

Ancak fonlar üzerindeki bu yoğunlaşmış rekabet baskısına rağmen, rapor ayrıca özel
sermayenin değer önerisinin yatırımcılar için cazip olmaya devam ettiğini de
belirtiyor. Bain, en üst çeyrekteki satın alma fonlarının tüm zaman dilimlerinde
halka açık piyasa ortalamalarının önemli ölçüde üzerinde performans göstermeye
devam ettiğini kaydediyor. Rapora göre, yatırımcılar için PE'nin en önemli cazibesi,
ABD hisse senedi piyasalarının son derece yoğunlaştığı bir dönemde sektörler
ve şirket büyüklükleri genelinde daha geniş bir çeşitlendirme sağlaması
olarak belirtiliyor.

Türkiye, normalleşen makroekonomik ortamı ve güçlü sanayi altyapısıyla, seçici
yatırımcılar için farklılaşmış büyüme fırsatları sunmaktadır
Bu küresel çerçeve karşısında Türkiye, devam eden makroekonomik normalleşme ve yapısal
sanayi gücü tarafından şekillenen kendine özgü bir yatırım ortamı sunmaktadır.
2023 yılındaki enflasyon zirvesinin ardından enflasyon kademeli olarak gerilemekte,
politika normalleşmesi ve yüksek faiz oranları ise yatırımcı güveninin
kısmen yeniden tesis edilmesine katkı sağlamaktadır. Ortam seçici kalmaya devam
etse de, belirli sektörlerde yabancı yatırımcı ilgisi yeniden artış göstermektedir.

Aynı zamanda Türkiye'de özel sermaye fırsatları büyük ölçüde orta ölçekli şirketlere
dayanmaktadır, önemli bir kısmı kurucu sahipliğinde olan bu şirketler, nesil
geçişi dinamikleri ve operasyonel iyileştirme açısından kayda değer potansiyel
barındırmaktadır. Bu bağlamda, birçok varlığın Batı'daki daha olgun piyasalara
kıyasla daha az kurumsallaşmış olması nedeniyle operasyonel mükemmeliyet yoluyla
değer yaratımı daha da kritik hale gelmektedir.

Üretim, otomotiv, savunma, beyaz eşya ve tekstil sektörlerindeki güçlü ihracat tabanı
ile birlikte, tedarik zincirlerinin Avrupa'ya daha yakın konumlanma eğilimi
de dikkate alındığında, Türkiye'nin sanayi platformu, daha yüksek faiz oranlarının
hakim olduğu küresel ortamda yatırımcılar için farklılaşmış büyüme fırsatları
sunabilir.


-iDeal Haber Merkezi-
- twitter.com/iDealDataHaber // www.idealdata.com.tr -