Hisse Analiz- PhillipCapital, Gülermak için hedef fiyatı 285.50 TL ve önerisi nötr

Gülermak 2Ç26 Değerlendirmesi - Nötr
Endeks Üzeri Getiri | Hedef Fiyat: 285.50 TL

Gülermak'ın 2Ç26 hasılatı, beklentimiz olan €200mn'un üzerinde €219mn olarak açıklandı.
FAVÖK ise €25.5mn beklentimizin bir miktar üzerinde €28mn geldi. Hasılat
geçen yılın aynı çeyreğine göre reel olarak yatay seyretti, kârlılıkta ılımlı
bir gerileme görüldü. Brüt kar marjı %13.4'ten %12.4'e, FAVÖK marjı ~%12.8'e indi
(2Ç25: ~%15). Bu ılımlı marj gerilemesini proje ilerleme hızları ve makro koşullardan
kaynaklanan çeyreklik bir gürültü olarak görüyor, yıllık sonuçlara
odaklanılması gerektiğini düşünüyoruz. 2025 yıl sonundaki €4.913mn backlog, iş
yeni iş girişleri ve erimeden sonra 2Ç26 sonunda €4.772mn'e geriledi.

Net kârdaki düşüş operasyonel değildir. Net parasal pozisyon, 2Ç25'teki +587mn TL
kazançtan 2Ç26'da ?367mn TL kayba döndü, çeyreklik net kâr bu nedenle yıldan
yıla %13 geriledi. Toplam vergi gideri %69 azalarak 319mn TL'ye indi: 2Ç25'te yazılan
yüksek ertelenmiş vergi giderindeki azalma ve geçen yıl gider yazılan dönem
vergisinin bu çeyrekte alacağa dönüşü. Efektif vergi oranı %42.6'dan %20.8'e,
olağan seviyeye indi.

Nisan 2026'da şirkete aktarılan sermaye avansı dahil edildiğinde, Gülermak'ın KÖİ
proje kredisi hariç net nakit pozisyonu 2Ç26 itibarıyla 9.6mlr TL'dir. Bu düzeltilmiş
net nakit dahil edildiği takdirde, Gülermak 2026 yıl sonu FAVÖK tahminimize
göre ~5.9x FD/FAVÖK ile işlem görmektedir.